Rekordtempóban ugranak a fogyasztói árak az iráni konfliktus miatti energiasokk nyomán, a közgazdászok megosztottak Frankfurt lépéséről.
Egy hónappal ezelőtt az energia húzta lefelé az euróövezeti inflációt. Februárban az energiaárak éves szinten 3,1 százalékkal estek, az összinfláció pedig kényelmesen 1,9 százalékon állt, épp az EKB 2 százalékos célja alatt.
HIRDETÉS
HIRDETÉS
Aztán jött az iráni háború.
Az Eurostat kedden közzétett gyorsbecslése szerint az euróövezeti éves infláció márciusban 2,5 százalékra ugrott, a februári 1,9 százalékról.
Az adat hajszállal a 2,6 százalékos piaci konszenzus alatt maradt, az alapfolyamat azonban egyértelmű: havi összevetésben a fogyasztói árak 1,2 százalékkal emelkedtek, ami 2022 októbere óta a legmeredekebb havi növekedés.
A kulcskérdés most az, milyen gyorsan írhatja át az energiaár-sokk az EKB teljes kamatpolitikáját.
Energiaár-sokk hajtja 2022 óta leggyorsabb havi inflációugrást
A hajtóerő egyértelmű volt. Miután februárban még 3,1 százalékkal csökkent, az energiainfláció éves alapon 4,9 százalékra ugrott, vagyis egyetlen hónap alatt közel 8 százalékpontos fordulat következett be, miközben az iráni háború és a Hormuzi-szoros szinte teljes lezárása az egekbe lökte az olaj- és gázárakat.
A Brent olaj hordónkénti ára 110 dollár fölé emelkedett, az európai földgáz pedig az év eleje óta mintegy 80 százalékkal drágult.
Az erős összinflációs emelkedés ellenére a maginfláció, amely nem tartalmazza az energia-, az élelmiszer-, az alkohol- és a dohányárakat, valójában 2,4-ről 2,3 százalékra esett, elmaradva a 2,4 százalékos konszenzustól.
A szolgáltatások inflációja is enyhén mérséklődött, 3,4-ről 3,2 százalékra. Az energiaáraktól független iparcikkek inflációja 0,7-ről 0,5 százalékra csökkent.
Ez kulcsfontosságú különbség. A márciusi inflációs adat egyelőre tankönyvi első körös energiaár-sokknak felel meg.
Az, hogy ez így is marad-e, meghatározza majd az EKB következő lépését.
Mely országokat sújtja leginkább az infláció?
Az inflációs hatás messze nem egyenletes az euróövezetben.
Horvátország vezet 4,7 százalékkal, ezt követi Litvánia 4,5, Írország 3,6, Spanyolország és Görögország pedig egyaránt 3,3 százalékkal. Németországban 2,8 százalékot mértek, ami 0,8 százalékpontos ugrás februárhoz képest.
A skála másik végén Olaszország áll 1,5 százalékkal, ami megegyezik az előző havi értékkel, míg Franciaországban 1,9 százalék volt az infláció, csaknem egy teljes százalékponttal az euróövezeti átlag alatt.
Ez a szórás mélyen gyökerező strukturális különbségeket tükröz abban, hogyan gyűrűznek be az energiaárak az európai fogyasztókhoz.
A Goldman Sachs közgazdászai, Niklas Garnadt és Giovanni Pierdomenico olyan modellt dolgoztak ki, amely feltérképezi az energiaár-sokk átterjedését a fogyasztói árakra. Ennek alapján a költségáthárítás Olaszországban a legerősebb, Spanyolországban a leggyorsabb, Németországban fokozatosabb, Franciaországban pedig a leggyengébb.
Olaszország továbbra is erősen függ a földgáztól az áramtermelésben, míg Spanyolország rugalmas, rövid távú tarifái miatt a nagykereskedelmi árrobbanás szinte azonnal megjelenik a háztartási számlákon.
Franciaországban a kiterjedt nukleáris áramtermelés és a szabályozott áramszerződések tompítják a háztartásokat érő hatást, és korlátozzák a nyersanyagpiaci ármozgások begyűrűzését a fogyasztói árakba.
Hogyan reagál Frankfurt az inflációs ugrásra?
Az infláció újbóli emelkedése újraélesztette a vitát arról, hogy az EKB folytatja-e a kamatemeléseket a következő hónapokban.
A piaci árazások szerint az év későbbi részében egyre valószínűbb a szigorítás, de a közeli lépések továbbra is bizonytalanok.
Christine Lagarde EKB-elnök a múlt heti ECB Watchers konferencián vázolta fel a jegybank gondolkodásmódját.
Elismerte, hogy még egy átmeneti inflációs túllövés is beavatkozást tehet indokolttá, és figyelmeztetett, hogy ha ezt válasz nélkül hagyják, az a hitelességet kockáztathatja.
Ugyanakkor hangsúlyozta, hogy az EKB megvárja a kellő bizonyítékokat, mielőtt lépne: a bank döntéseit – mint mondta – nem előrejelzések, hanem adatok vezérlik majd.
Emel-e áprilisban kamatot az EKB?
Itt válik igazán élessé a vita.
Carsten Brzeski, az ING globális makrogazdasági vezetője úgy véli, a piacok talán túlságosan előreszaladtak. Múlt héten arra figyelmeztetett, hogy „abból az epizódból tanulni nem jelenti azt, hogy a kamatemelés küszöbön áll”.
Három olyan lehetséges küszöböt jelölt meg, amely kikényszerítheti az EKB lépését: 4 százalék fölé emelkedő összinfláció, 3 százalék fölé kerülő maginfláció, vagy a felmérésekben mért inflációs várakozások tartós megugrása. Ezek közül egyiket sem lépték még át.
„Amíg az energiaár-sokk nagyjából kordában tartható..., egyáltalán nem biztos, hogy az EKB egyáltalán reagálni fog” – tette hozzá Brzenski.
Egy küszöb azonban közelebb lehet, mint elsőre látszik. Az euróövezeti lakossági inflációs várakozások az Európai Bizottság adatai szerint februári 25,8-ról márciusra 43,4 pontra ugrottak, ami évek óta a legnagyobb havi emelkedés. Ha ez a pálya folytatódik, Brzeski „hitelességi” küszöbe hamar működésbe léphet.
Mások azonban jóval aktívabb megközelítést tartanak indokoltnak. A holland ABN AMRO elemzői szerint az EKB a következő hónapokban két kamatemelést is végrehajthat, úgynevezett „biztosítási emelésekként”, amelyek célja az inflációs várakozások lehorgonyzása abban a pillanatban, amikor a béremelkedés csak mostanra tért vissza a 2 százalékos céllal összhangban lévő szintre.
Az úgynevezett fogadási piacokon a kereskedők még a legtöbb befektetési bank EKB-forgatókönyvénél is „héjább” álláspontot képviselnek.
Keddi állapot szerint az áprilisi ülésen bekövetkező EKB-kamatemelés valószínűségét 36,2 százalékra, a változatlanságét 63,8 százalékra árazza a piac: vagyis az emelés esélyes forgatókönyv, de nem az alapeset.
Júniusra viszont egy 25 bázispontos kamatemelés valószínűségét már 76 százalékra teszik.
Megdöbbentő a piac magabiztossága az egész évre vonatkozó szigorítást illetően: annak valószínűségét, hogy az EKB valamikor 2026-ban kamatot emel, most 84 százalékra árazzák.
Magára az inflációra vonatkozóan a Polymarket platform fogadási piacai 61 százalékos valószínűséget adnak annak, hogy az euróövezeti éves infláció 2026 végén 3,1 százalék fölött lesz, és 24 százalékos esélyt annak, hogy 2,8–3,0 százalék közé esik.
Összességében ez nagyjából 85 százalékos valószínűséget jelent arra, hogy decemberre 2,8 százalék fölött marad az infláció.
Megismétlődik a 2022-es forgatókönyv?
A legtöbb közgazdász szerint nem, de fontos fenntartásokkal.
Más a kiindulópont: bár a gázárak az év eleje óta mintegy 80 százalékkal emelkedtek, az öt legnagyobb euróövezeti gazdaság átlagos nagykereskedelmi áramárai még mindig a januári szint alatt vannak, nagyrészt azért, mert a megújulók és az atomenergia fokozatosan kiszorítják a gázt a termelésből.
A BNP Paribas közgazdászai, Stéphane Colliac és Guillaume Derrien kiemelték, hogy a maginfláció várhatóan a második negyedévben is stabil marad, a felmérések pedig rövid távon csak korlátozott áthárítást jeleznek az eladási árakba.
Alapeseti forgatókönyvük azzal számol, hogy a Brent hordónkénti ára a második negyedév végéig 100 dollár fölött marad, a Hormuzi-szoros elhúzódó blokádja mellett, de a kritikus infrastruktúrában nem keletkezik súlyos kár.
Ebben az esetben arra számítanak, hogy az EKB júniusban kezdi meg a szigorítást, őszig összesen 75 bázispontnyi kamatemeléssel.
A Bank of America közgazdásza, Ruben Segura-Cayuela az úgynevezett „friss emlék” érvet emeli ki: mivel a háztartások és a vállalatok élénken emlékeznek a 2022-es évre, viselkedésük a mostani sokkra gyorsabban és erősebben reagálhat, mint ahogy azt a történelmi adatokon alapuló modellek jeleznék – mind az inflációs folyamatokban, mind az elővigyázatossági megtakarításokban, amelyek visszafoghatják a fogyasztást.
Szerinte a munkaerőpiac is jóval gyengébb állapotban éri ez a sokk, mint négy évvel ezelőtt.
A Bank of America értékelése szerint egy áprilisi kamatemelés „lehetséges, de kevéssé valószínű”, a döntéshozók várhatóan megvárják, amíg világosabb képet kapnak arról, miként csatornázódik be az energiaár-sokk az inflációba.
Ehelyett a BofA nagyobb esélyt lát az év későbbi szakaszában hozott lépésekre, „néhány nyári emeléssel (júniusban és júliusban)” abban az esetben, ha az energiaár-sokk tartósnak bizonyul.
Ami ezután következhet
Az EKB most ugyanazzal a dilemmával néz szembe, amely 2022-ben is kísértette: szigorítson, hogy lehorgonyozza az inflációs várakozásokat, vagy tartsa vissza magát, miközben a gazdaság a sokk hatására gyengül.
A márciusi adatok azt mutatják, hogy az áremelkedési nyomás újra erősödik, de egyelőre még nem terjedt egyértelműen túl az energiaárakon.
A maginfláció valójában csökkent, a szolgáltatásoknál is mérséklődés látszik, ami éppen elég muníciót ad a Kormányzótanács „galambjainak” ahhoz, hogy az áprilisi ülésen a türelem mellett érveljenek.
A türelemnek azonban van lejárati ideje. Ha a Hormuzi-szoros nagyrészt zárva marad, az olajár 100 dollár fölött ragad, és a maginfláció a következő hónapokban felfelé indul, az EKB-nak aligha marad más választása, mint a cselekvés.
Frankfurtban nem azt kell eldönteni, hogy hajlandóak-e kamatot emelni – Lagarde ezt már egyértelművé tette.
Hanem azt, megengedheti-e magának a bank, hogy megvárja, amíg a károk egyértelműen megjelennek az adatokban, vagy a 2022-es tapasztalatok „szellemei” rákényszerítik, hogy már a teljes bizonyítékok előtt lépjen.